查理·芒格如何理解“护城河” |【经纬低调分享】

巴菲特1993年在致股东的信中，第一次提出了“护城河”概念。他和芒格认为：公司本身等同于“城堡”，而城堡的价值是由“护城河”决定的。

芒格认为，分析一家公司质地的关键有四个：1）该业务是否具有护城河；2）该业务是否能让投资者理解；3）公司诚信和人才管理；4）是否可以以具有吸引力的价格买到（安全边际）。今天我们分享的是他关于这个问题看法的第一篇文章。

“护城河”的建设需要卓越的管理技巧与一些运气。但真正优秀的公司必然有其过人之处，他们的壁垒多数来自于自发而非被动响应——也正如，要得到你想要的某样东西，最好的办法是让你自己配得上它。以下，Enjoy：

编译 / 42章经（ID：myfortytwo）创投理想国每日通讯

这篇文章的主题是“护城河”，芒格列出了与护城河相关的“四项技能”：

1）创造一个护城河

护城河的建设需要卓越的管理技巧与一些运气。

2）找出其他人创造的护城河

芒格和巴菲特就是这样做的人。查理承认，他和巴菲特购买护城河，一方面是因为他们并不能把护城河建造得特别好。当然，他们的优势在于，拥有一个有才华的管理团队，所以对于他们投资的企业来说，即使管理人才离开了公司，他们有时也可以帮助企业生存下来。

3）在初创企业的护城河变得明显之前发现它

这是一个优秀的风投希望做的事情，但这种技能非常的罕见。

4）用学术术语进行描述，就像迈克尔波特那样

这四项技能中的每一项都很难得，很多人只有一个，而世界上超过 90% 的人没有以上任何一种技能。

芒格认为，发现别人创造的护城河与自己建造护城河，这两种能力是截然不同的。你不需要知道如何制作汉堡，但却可以发现麦当劳拥有护城河。

迈克尔·波特能够很好地把微观经济学中的一些想法引入商学院，但芒格却说：“我不会给他钱让他创业，或是让他为我做投资决策，因为没有数据表明他可以做得很好。”

而对于芒格本人来说，一方面他认为，四个过滤器中没有什么比护城河更重要。另一方面，芒格虽然不会创造护城河，但能够识别并且购买它。

那么，护城河可能来自于哪里呢？以下是几种潜在的来源：

1）供应方的规模经济

在一些寡头垄断的市场里，大型公司在商品和服务的生产方面产生掌握了规模经济，产品的单位成本随着产量的增加而下降。但是，由于管理大企业的难度过高等因素，规模经济很难帮助企业主宰整个市场。通用汽车就在汽车供给方面有很大的规模经济，但它从未接管整个汽车市场。

另外，一些科技公司把诸如半导体制造等任务外包出去，失去了重要的供给优势，这在短期内看起来是明智的，但外包却会给公司带来长期的损害。

再以沃尔玛为例来解释规模经济的好处，通过对其分销系统的投资，沃尔玛拥有了庞大的供应方规模经济。这些投资给沃尔玛带来了护城河，配合其高度的运营效率，帮助沃尔玛增加了盈利能力。

此外，伯克希尔也看到了供应方规模经济在铁路业务上形成的护城河。铁路业务出现竞争对手极不可能，而且，随着美国基础设施投资水平下降和能源价格上涨，公共道路的情况恶化，铁路基建公司变得更具竞争力。

2）需求方的规模经济（网络效应）

如果越来越多的人使用它，产品或服务就会变得更有价值，这时候需求侧的规模经济（也称为“网络效应”）就会产生。与供应方规模经济不同，网络效应往往表现出两个特点：非线性，可累积。所以，在投资时，如果需要在供给方规模效应和需求方规模效应中选择，最好选后者。

eBay，Craigslist，Twitter，Facebook 和其他多边市场都掌握了需求方的规模效应。微信也是，你的微信朋友圈中，你最亲密、最重要的人越多，你就越倾向于更频繁地使用微信。

亚马逊既有供应方也有需求方的规模经济，而且两者相互促进。例如，由于需求方的规模经济，在亚马逊上写下评论的人越多，其对其他用户的参考价值就越大。另一方面，亚马逊在仓库和供应链上的规模经济也为其带来了巨大的竞争优势。

当然，网络效应只是影响利润的一个方面。有时网络效应存在，但市场很小（因为公司正处于一个利基市场），这种护城河对公司的影响可能也不会很大。

3）品牌

芒格和巴菲特在购买喜诗糖果之前，一直不了解品牌的价值。他们在收购后才发现，这家公司可以定期提高价格，而客户并不怎么表示不满。他们称这种能力为“定价能力”。

芒格指出，在收购喜诗糖果之前：

“我们不知道一个好品牌的力量。随着时间的推移，我们发现，就算你每年提高 10％的价格，也没有人会太过在意。这一点几乎改变了伯克希尔后来的投资思路。”

可口可乐也是一家类似的公司，它用了 100 年左右的时间，让人们相信商标也具备无形的价值。人们后来甚至把“可口可乐”这个品牌和一种独特的味道联系起来。

巴菲特和芒格在确定品牌护城河实力的时候，还会进行一项非常重要的思维测试：竞争对手是否可以通过大规模烧钱复制或削弱某家公司的品牌护城河？

举一个例子，巴菲特在 2012 年伯克希尔会议上对可口可乐的评价如下：“如果你给我 100、200、甚至 300 亿美元来削除可口可乐的品牌价值，我就做不到。”

当然，创造一个伟大的品牌是一件难得的事情，相当需要技巧，并且可以说是一笔大运。

4）监管

很多企业有很高的管理能力，因此可以轻松面对监管。但强监管却会成为竞争对手进入的障碍，所以，相关的法规可能会保护一家公司，为其创造出护城河。

对于伯克希尔来说，穆迪在债券评级业务中就具备类似的“监管护城河”。为了发行债券，监管机构要求发行人从极少数债券评级机构那里获得评级，而评级机构本身具备极高的门槛，这意味着对于三大评级机构——穆迪，标普和惠誉来说，他们都具备“监管护城河”。

再拿富国银行来说，它在这方面的收益也很大，甚至已经到了“大而不能倒”的程度，这同样意味着，它从监管中获益，拥有“监管护城河”。

5）专利和知识产权

被政府授予专利或其他类型知识产权的公司实际上拥有合法的垄断权。高通公司就是一个好例子，这家公司通过知识产权建立护城河，它拥有非常多的专利，并且设法将它们变成（或是融入）足够重要的行业标准，再加上需求方面的经济规模，高通公司创建了一个防御性极强的护城河。

除了了解以上几类护城河，我们还需要考虑一个问题：护城河的持久性。

在查理看来，即使你现在有一个好生意，但这并不意味着会持续很长时间。

比如，假设你开了一家服装店，开始还算成功，但这会吸引模仿者和竞争对手。对于消费者来说，他们当然很高兴，因为提供给他们的产品和服务会越来越好。但对投资者来说这是一个痛苦的过程，结果可能会非常不确定。

再比如报纸，这是一个曾经拥有惊人护城河的行业，现在这个护城河正在衰落。对于报纸来说，技术的变化使得他们几乎失去了自己的护城河。

最后来思考一下，如何衡量公司护城河的深浅？

想象一下，如果你的利润大于资金成本，并且这个利润水平在未来几年内能够保持合理的程度，那么你的护城河就很强大。因此，护城河的持续时间是其深浅的一个判断标准。

另外，定价能力也可以作为护城河深浅的评判标准。实际上，有的企业可以通过提高价格来大幅提高回报——但他们没有这样做。这意味着他们有很大的未开发的潜力，比如迪士尼，比如可口可乐，它们都有尚未开发的定价能力。

关于这一点其实巴菲特早就说过，如果你在提价之前必须举行祈祷会，那你就没有护城河。

本文编译自25iq.com，点击阅读原文即可查看原链。

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