中央空调受青睐：格力美的海尔 谁能引导新潮流？

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作者 长江证券 徐春

中央空调一个什么样的产品？
严格意义上来讲，中央空调与当下普通的分离式家用空调在制冷原理上并无二致，区别点主要在于应用场所及细分制冷技术上，其中技术路径也主要是为了与应用场所相匹配；中央空调主要应用在部门工业专业场所（如核电站、芯片生产洁净室、大型数据中心、制药车间等）、商业场所（城市综合体、酒店、办公楼及购物中心等）以及市政场所（学校、博物馆及车站等）；近年来随着制冷技术尤其是多联机及小型水冷机的发展，传统中央空调工作模式的产品得以逐渐进入居民领域；从产品角度来看，由于不同应用领域在制冷空间、制冷效果及系统稳定性经济性方面存在较多差异化诉求，因此传统中央空调产品技术路线繁杂且产品种类多样，在此我们梳理主要中央空调的技术路径、产品特性及使用范围如下：

16年中央空调行业为谁转身——家用中央空调
基于艾肯空调制冷网、暖通空调资讯及产业在线三方数据，16年我国中央空调市场规模已达到约700亿元；同时，根据中怡康家用空调终端零售均价及产业在线空调内销出货量推算，16年我国普通家用空调终端零售额约为2165亿元，考虑到普通家用空调渠道层级相对较为复杂，其对终端市场规模的漏出效应远大于中央空调，在此背景下，我们初步判断目前国内中央空调总市场容量与传统家用空调的比例为1:3左右。

尽管我国中央空调已经具有较大市场规模，但是目前更加值得我们关注的是，在行业自11年规模增长速度逐渐步入下行通道且市场普遍认为16年将仍不容乐观的背景下，近期最新出炉的中央空调行业规模增速则出现超预期的大幅回升；据艾肯空调制冷网、暖通空调资讯及产业在线等数据显示16年国内中央空调总销售额分别同比增长13.64%、10.60%及8.31%。

那么到底是什么原因使得中央空调在16年出现超预期回升？这样的回升是小周期波动还是大趋势开启？在这样的回升之中又将有哪些企业能够借势而起或更进一步？在这其中又蕴含着怎样的投资机会？针对上述问题，本篇报告将首先对中央空调行业的超预期回升原因进行深入分析，从而寻找解答上述问题的核心切入点。
冷水机集体败退，多联机引领回升
分产品角度来看，16年中央空调市场回升的核心驱动力量来自多联机产品的快速增长，同时单元机也有较好表现，而包括离心机、水冷螺杆、风冷螺杆及模块机四大类产品的冷水机整体表现依旧较为萎靡，水地源热泵及溴化锂产品则进一步被边缘化。

而拉长时间序列来看，早在08年多联机就成为中央空调市场中占比最大的产品品类，在09-12年间多联机占比相对较为稳定，不过自13年起多联机市场份额得到快速提升。

房地产带动明显，单核心重回正轨
正如上文所分析，从立足产品结构角度来看，多联机的高速增长无疑是16年中央空调市场得以超预期回升的核心因素；且结合中央空调及多联机的下游应用领域通过经典的供需分析来看，带动多联机反弹进而拉动整个中央空调市场的驱动力量仍旧在于15年房地产市场回暖反弹，这一判断也得到历史经验数据角度的充分印证。

考虑到中央空调各下游应用领域固定资产投资趋势的一致性以及细分领域市场份额数据较难取得，我们以涵盖中央空调主要应用下游的房地产市场来模拟其终端需求情况；经验结果显示，无论是中央空调市场整体还是细分至多联机及冷水机等主要产品领域，其在方向上与房地产市场整体走势均较为吻合，因此说地产带动16年多联机甚至是中央空调整体的反弹至少在定性上并无太大问题，但在这老生常谈中也孕育着新的趋势。

值得特别关注的是尽管行业表现与地产销售存在一致波动，但其幅度却不尽相同且结合主要子领域来看，行业似乎正在孕育着新的变化；具体而言，16年多联机及冷水机的增长表现尽管环比自身均有所改善，但彼此间的分化加速；考虑到冷水机组在大冷量范围内的竞争优势，08年政策扩张周期中的大型项目市场对其整体表现提振明显，不过随着政策效应退去，在主要行业产能投资整体放缓背景下冷水机表现的回落处于预期之中；而对于多联机产品，地产依旧有较强带动作用，不过考虑到近年来其整体优于地产的增长表现，我们认为多联机内部增长动力正在逐步切换，零售市场有望成为核心驱动力。
零售为增量之源，家装成就大趋势
我们可以用地产的销售表现去解释中央空调及其子产品多联机及冷水机市场规模增长的方向性变动，但就像政策扩张周期后大型项目萎缩使得冷水机市场整体劣于地产销售，我们也需要有理由去解释近年来多联机甚至是单元机整体优于地产的增长表现，而从数据端来看，零售渠道快速崛起无疑助推了多联机市场，更确切地讲是家用中央空调行业的快速发展。

基于暖通空调整体市场规模及零售渠道市场占有率数据推算，16年零售渠道中央空调市场规模为263亿元，同比增长34.2%；而艾肯制冷网发布的数据显示，16年中央空调市场规模达到220亿元，同比增长29.4%；考虑到14及15年暖通空调及艾肯制冷网二者的家用中央空调市场规模数据相近，据此预计暖通空调口径下家用中央空调市场规模或也在220亿元左右，在此背景下家用中央空调销售占零售市场规模超过80%。

具体到产品结构方面来看，16年零售渠道所销售的中央空调占中央空调市场整体份额已达37.3%；如果以艾肯制冷网的家用中央空调数据作为零售渠道中剔除非家用中央空调的规模，预计零售渠道下的家用中央空调市场份额已经达到中央空调市场整体的30%左右；且在暖通空调及艾肯数据均不计大型房地产项目集中安装家用中央空调等非零售渠道规模的背景下，家用中央空调的整体市场规模存在一定程度低估；此外，目前家用中央空调领域的主流产品仍旧为多联机及单元机为主，二者比例约为7:3，不过多联机的份额正在稳步提升，且在水冷机等其他品类逐步发力家装背景下，单元机份额或将有所下滑。

而从多联机产品角度来看，16年零售渠道下的家用中央空调所销售的多联机产品已占到多联机整体销售额的50%，零售渠道整体占比则更高，且整个零售渠道的多联机销售增速显著优于非零售渠道的多联机产品。

总的来说，多联机市场得以逐渐摆脱地产束缚实现高速增长的核心主因在于其零售渠道方面的良好表现，而带动零售渠道需求释放的主因一方面在于供给端中央空调厂商持续的终端零售渠道建设投入，另一方面也是最重要的，我们认为是需求端家用中央空调消费的逐步崛起；目前家用中央空调总体市场规模或已超过中央空调市场总容量的三分之一，且市场仍旧持续超过两位数的高速增长，随着高增长的家用部分在中央空调市场整体份额中权重不断提升，其有望驱动中央空调行业重归正成长；正如我们上文所分析，12-15年所形成的中央空调增速中枢下移趋势或只是受累于政策扩张效应衰退下的核心驱动力切换，而随着家用中央空调市场规模初具，行业整体有望在此带动下稳步改善，16年或只是趋势的开始而不只是昙花一现的波动。
家用中央空调发展前景如何——数倍成长空间
通过上文分析，我们认为16年中央空调行业的大幅回暖并不是昙花一现，相反基于核心驱动力量向家用中央空调领域切换，且考虑到家用中央空调行业中长期发展潜力，我们认为16年或是中央空调行业稳步改善的开端。
市场培育成效显现，产品渠道双双发力
在家用中央空调领域，窗机一直是中国及日本等亚洲国家的主要消费机型，美国之所以一直走在“家用中央空调”的消费路径之上，一方面得益于其产业起步初期较强的购买力及房屋配套，另一方面更在于彼时小型空调产品的品质仍存在较大提升空间；同样的思路，家用中央空调在我国的兴起也源于多联机产品成熟背景下以大金为代表的厂商对市场的培育，相对于传统中央空调和普通家用空调而言，配置灵活的多联机像一把楔子快速填补了前述二者间空白地带，同时也在不断地蚕食着传统家用分体式空调及传统大型中央空调冷水机组的市场份额，这也是近来我国家用中央空调出现快速发展的主要推力。

而产品角度来看，目前单元机及多联机占家用中央空调95%的市场份额，家用中央空调多联机相对于普通分体式空调的优势在于能效高、噪音低、送风均匀、寿命长及美观等；劣势则在于价格相对较高及安装灵活性较差。

与此同时，中央空调系统具有强大的兼容能力，能够与新风、空气净化、地暖及热水等系统融合在一起为家庭生活提供良好的室内环境，且在智能化背景下，家用中央空调也被认为是一个强大的智能家居系统平台。

家用中央空调行业近年来爆发式规模扩张固然离不开来自产品端的支撑，但在家电下乡等宏观经济刺激政策退出背景下，厂商通过零售渠道的布局对整个市场的推动作用也十分明显；从专卖店数量来看大金、海信日立等优势家用中央空调厂商近几年针对零售家装渠道的线下专卖店快速扩张，同时国内品牌海尔在渠道建设方面也较为积极，而格力美的基于原有完善的普通家用空调销售体系在家用中央空调渠道方面布局也在有序推进；此外，传统线下KA渠道苏宁电器自15年下半年开始在卖场中也逐步引入中央空调产品。

此外考虑到家用中央空调安装维护成本较高，为推广应用，以格力美的为代表的家用中央空调厂商14年在行业一般2-3年保修的情况下，果断推出令人瞠目的6年包修服务；无独有偶的是，04年格力也在普通家用空调领域有过类似的质保承诺，因此从这个角度来看家用中央空调后续发展路径或有望研习高速增长阶段的普通家用空调；总的来说，从供给端来看家用中央空调市场的快速扩张主要得益于多联机产品的成熟以及主要厂商在渠道方面的大力投入，这在一定程度上也从侧面印证了消费者对家用中央空调存在较为强劲的潜在购置需求，一旦供给端做出有效的调整，潜在需求便快速转化为销售收入。

价格劣势逐渐消除，消费升级稳步推进
就目前而言，在消费者心中家用中央空调相对于普通家用分体式空调两大劣势主要在于安装和价格；家用中央空调的安装主要集中在房屋装修阶段且需要专业的设计和团队配合，而传统分体式空调则相对灵活，也基本不存在对后期维护的隐忧；而其对房屋净高的影响在当前的房屋设计下基本可以忽略，因此安装对家用中央空调的限制主要是在消费基数方面，考虑到目前整体市场渗透率较低，基数短期尚不足以成为行业发展掣肘。

而传统认知下中央空调相对较高的价格则在需求及供给端共同发力下日渐亲民，如果考虑到中央空调本身所带来的效用增级，其产品溢价已得到强有力的支撑；具体来看，以100平方米左右的三房住宅为例，如果不考虑厨房、卫生间及其他个性化需求，通常情况下3间卧室需要配置3台1.5P的壁挂式空调以及客厅配置一台2P的柜式中央空调。

目前来看，以美的家用多联机产品为代表的中央空调在期初设备购置时投入较大，总价略高于分体式空调下的高配置方案，主因还在于多联机方案安装费用占比超过20%；不过考虑到普通家用分体式空调使用寿命基本在8~10年，而多联机方案使用周期长达15年及以上，全生命周期下的多联机方案设备购置成本仅略高于传统中配方案而显著低于高配方案；此外，考虑到多联机较普通分体式空调总体更为节能，如果将全周期的用电费用纳入考查范围，多联机目前已成为最具性价比的家用空调解决方案；最为核心的是，随着目前房价的高速上涨，多联机产品所节约的室内面积带来的经济价值或更为显著，这也是近期多联机产品占比快速提升的又一主因。

市场整体来看，基于中怡康终端零售监测数据，1匹以上的变频挂机市场均价已经超过3000元，2匹及以上的柜机产品均价已超过6000元，因此即便是两居室的住宅全屋空调配置费用超过1万元是大概率事件；而参考美的集团官网商城多联机产品售价来看，基于中怡康数据的全挂机配置方案在价格上仍较多联机方案存在优势，不过当我们将中央空调每台室内机1500元的安装费用剔除后，多联机方案并无明显的价格劣势。

总的来说，单从价格上来看目前家用多联机产品较传统挂机仍旧偏贵，基本与高端挂机方案总价相当，不过如果将其中存在的较大部分安装费予以剔除，其总体售价基本处于传统挂机方案的中上配置水平；且考虑到多联机使用寿命较长及能效比相对较高的特性，全生命周期角度来看多联机方案已经成为家用空调最经济的解决方案；如果再将家用多联机相较于传统挂机体验上的优势考虑在内，我们认为目前以多联机为代表的家用中央空调消费并不存在价格上的劣势，且随着既有用户的示范效应显现以及精装房、煤改电、环保节能等政策的持续推进以及房价持续上行，家用中央空调发展前景极为可观。
完成从0到1的蜕变，数倍成长空间开启
综合家用中央空调行业近年来发展趋势以及基于供需分析的未来发展推定，我们认为目前家用中央空调市场已经完成了从0到1的蜕变，各口径数据显示的16年零售渠道家用空调市场规模在200-250亿之间；同时考虑到上述数据并不包含房地产配套项目所出售的家用中央空调，且在家用中央空调绝大多数为多联机及单元机产品情况下，家用中央空调市场规模或仍将向上提升；考虑到暖通空调及艾肯制冷家用中央空调数据较为相近，我们采用绝对数据直接可得的艾肯制冷网数据进行家用中央空调渗透率测算：

上表测算所用到的唯一假设为单套中央空调的价格水平，其主要参考依据为暖通空调资讯16年所做的家用中央空调消费调查以及美的集团线上家用多联机的价格水平，同时考虑到中央空调目前仍就以高端客户为主，尽管存在均价下行的可能，但消费者端的消费结构调整（如单元机转向多联机）也有望对此形成对冲，因此暂定价格不变；此外，由于家用中央空调的使用寿命普遍较长，故测算过程中忽略其中的更新情况；在仅以城镇家庭作为家用中央空调消费基数的背景下，测算结果显示16年末我国中央空调渗透率仅为1.49%，即便将11年之前及贯穿整个过程中房地产项目中央空调销售，我们预计最终的渗透率水平也难以超过2%，家用中央空调渗透率仍旧处在极低水平。

那么在基于数据的可预见范围内我国中央空调渗透率将达到什么水平呢？通常情况下相对典型的做法是参考国外同类产业的发展情况，不过考虑到中央空调本身存在较大的技术路径差异，我们认为直接参考或将存在较大误差，且各国对于中央空调的归类划分及统计口径也存在较大差的不同；因此尽管数据相对较为全的美国家用中央空调渗透率超过60%，但考虑到其特殊的风系统中央空调产业发展背景及其同期所对应的较高购买力水平，故这一渗透率并不具有太大参考价值，考虑到中央空调产品仍旧以高端市场为主，基于此我们拟以传统中央空调高端产品份额来近似中央空调的潜在渗透水平。

我们认为这种做法具备合理性，一方面中央空调与高端家用空调的目标客户群体相似，且家用中央空调产品体验总体优于传统分体式家用空调；另一方面，我们认为价格依旧可以作为客户群体的主要划分依据；基于中怡康零售数据，我们以终端售价超过7000元的传统家用空调所对应的市场份额作为高端市场，因为除部分特殊应用场景之外7000元以上家用空调产品主要为家庭客厅所用变频柜机，在此情景下即便按照市价配置3台变频挂机总价也约为10000元，综合起来看全屋空调产品配置超过17000元；此外如果消费者所购7000元家用空调产品主要运用于起居室，那么除部分特殊情况下，推定其家庭其余起居室及客厅的空调设备理应也在此价格水平，这一情形下全屋空调设备总价或将超过3万元；总的来说基于上述分析，我们认为单从价格角度来看，推定购买终端产品售价超过7000元的普通家用空调的消费者成为家用中央空调的消费主力较为合理；近五年数据来看，终端售价超7000元的普通家用空调份额在10%左右波动。

我们最终以10%来模拟家用中央空调的相对稳态市场渗透率水平，同时暂不考虑农村区域的家用中央空调发展，且以当前城镇家庭户数为基础，测算结果显示相对稳态情况下的我国家用中央空调保有量约为2640万套，短期内尚有超过2000万套的市场需求亟待释放，短期渗透率存在超过4倍的提升空间，成长前景极好；而对于家用中央空调未来价格的判断，我们认为其未来走势并不一定会出现下滑，尽管目前仍旧没有较为系统的家用中央空调监测数据，且或许短期厂商间为了加速市场渗透存在价格下行的可能；但是考虑到家用空调线下安装极其重要，在互联网难以充当价格屠夫（目前美的是仅有提供线上购买家用多联机的品牌）且产品本身又具有高端定位的背景下，产品品质及品牌建设或许更重要，而这往往意味着难以降低的价格，这一点我们可以参考厨电高端化的扩容。

以油烟机产品为例，目前来看油烟机单品渗透率远未到达普及的水平，因此油烟机仍旧处在成长阶段；但纵观油烟机近几年的发展过程，其均价持续稳步提升且高端产品即价格超过4000元/台的油烟机市场销售表现远远快于其他相对性价比产品；我们认为油烟机产品得以在行业仍旧处在成长阶段且龙头份额依旧较低的情况下，价格得以稳步提升的主因在于消费者为规避其装修属性所带来的后续潜在维修成本支出所支付的溢价，同时油烟机产品超越产品功能本身的轻奢属性也使得其价格不断上行，而这两大原因在家用中央空调产品上体现或将得更加明显。

此外，支撑多联机产品未来价格走势的另一个理由是单元机份额的逐步下滑；目前单元机的市场份额仅次于多联机，绝对市场份额约在20%左右；如果单从产品角度来看，单元机并不能称为典型意义上的家用中央空调，其原理与传统分体式空调基本无异，只是在形式上更加接近中央空调；而其得以快速发展的主因仍旧在与消费者中央空调消费需求的逐步释放以及低基数门槛所带来的供给侧推动，不过目前我们看到单元机在家用中央空调领域份额已有所下行，在多联机占比提升背景下家用中央空调单套消费总价也有望逐步提升。

基于对行业整体发展节奏的把握，我们认为家用中央空调领域维持两位数以上增长依旧确定，基于近几年家用中央空调市场销售表现，弹性模拟未来家用中央空调行业的增长发展状况，在给定渗透率稳步提升背景下，预计未来几年家用多联机市场规模仍旧有望持续年化超过20%的稳健增长。

总的来说，考虑非家装零售渠道所带来的家用中央空调收入，预计目前以城镇家庭户数为基数的国内家用中央空调渗透率约为2%，短期渗透率尚存在4倍以上提升空间，饱和状态家用中央空调渗透率有望达到10%甚至更高，绝对保有量规模约为2640万套；且考虑到家用中央空调与厨电产品具有一定程度的相似性以及单元机市场的走弱，我们认为未来家用中央空调产品价格也有上行预期，在2万元每套的单价假设下，未来三年中央空调销售额或仍将维持超过20%的增长，17年超过300亿元，19年超过400亿元。
数倍空间之下哪些品牌受益——国产稳步替代
外资仍就主导，国产稳步提升
其实就中央空调市场整体来看，国产品牌已经具有规模优势，暖通空调数据显示16年格力及美的中央空调市场份额分别为16.2%及13.7%，分列中央空调行业前两位，绝对市场规模方面暖通空调数据显示格力已经超过100亿元，而美的也接近100亿的水平；因此，从规模方面来看，以格力美的为代表的国内品牌已经占据了市场的制高点。

但是通常情况下当提及中央空调行业尤其是家用中央空调领域领先企业时，以大金为代表的日系品牌及以开利为代表的美系品牌出现频次较高，国内厂商品牌认知与市场份额相对不匹配，造成这一现象的主因在于国内品牌在单元机及模块机等技术门槛相对较低的市场份额较高，而在代表中央空调技术巅峰的大型水机领域及以多联机为代表的氟系领域仍旧分别由美系及日系品牌把持。

不过值得一提的是，尽管目前在中央空调领域国产品牌无论是产品力、品牌力及份额等方面都存在较大的提升空间，但份额提升趋势极其明显；除日立之外，外资品牌近年来市场份额持续下行，而以格力美的为代表的国产品牌市场份额趁势而起，且在持续研发投入、深度技术合作以及快速渠道下沉的多维助力下，中央空调行业进口替代的进程有望持续；此外，考虑到中央空调产品在技术及应用领域上均有一定要求，因此行业稳态水平下市场集中度理应高于家用空调，而就目前来看国产品牌市场份额的提升一方面来自于对外资品牌的替代，是一方面则来自于行业本身的集中度提升。

具体到家用中央空调领域，以多联机为主的大金优势依旧明显，尽管近两年国内品牌也在对家用中央空调进行大力投入，但截至16年大金依然维持龙头地位且领先份额较为显著。

且如果将家用中央调进一步拆分为单元机及多联机，国产品牌基于低端产品高份额的总量优势特点再一次显现，不同的是在多联机领域尽管大金份额下滑明显，但国内品牌的份额提升幅度却相对有限，这也从侧面反映了多联机市场的前景及其引致的激烈竞争。

总的来说，无论是从中央空调行业整体还是仅仅关注家用中央空调领域，以格力及美的为代表的国产品牌在总量上已经占据制高点，但当我们细分到产品结构时，民族品牌大而不算强的特点便凸显无遗，尤其是在代表中央空调顶尖技术水平的水机及代表行业未来发展方向的多联机领域；因此，中央空调行业要实现类似传统家用空调领域的国产替代仍需进一步努力。
品牌成就市场，渠道助力扩张
在家用中央空调成为未来中央空调行业主要驱动力量的背景下，怎样去推进国内中央空调企业的进一步发展？我们认为海信日立强势产品与渠道并举的发展经验值得借鉴，尽管产品力及渠道力永远是消费品发展中举重若轻的因素，但考虑到中央空调产品较普通家电较高的技术壁垒，以及兼具大型设备及前装修属性所带来的渠道扁平化，产品及渠道的重要性进一步强化；而海信日立基于日立技术及品牌加本土厂商市场渠道能力的模式实现了近年的较好发展，这也是为什么在国产品牌进口替代的大背景下日立成为唯一一个市场份额能够不下滑反而持续实现稳健增长的外资品牌。

当然，除了海信日立产品渠道并举的成功案例之外，16年暖通空调针对中央空调消费的调查也显示，左右消费者消费决策最重要的两大因素分别是品牌偏好以及产品口碑，而这两者在较大程度上根植于产品力，另一方面在购买渠道上，考虑到中央空调的大额消费及安装配套服务需求属性，线下尤其是专卖店仍旧是消费者最重要的意向购买渠道；因此，正如本小结题目所总结的那样，决定家用中央空调潜在需求的是基于产品力的品牌，而渠道则是这种潜在需求得以向企业销售端转化的核心助推手段。

科龙表现抢眼，龙头本色依旧
在家用中央空调行业前景光明、国产品牌份额稳步提升且品牌及渠道仍旧为目前企业发展核心驱动力的背景下，我们认为海信科龙、格力电器及美的集团将明显受益。
海信科龙表现抢眼
海信日立全称青岛海信日立空调系统有限公司，由海信集团与日立空调于03年1月8日共同投资成立，后经一些列股权转让及业务调整，目前海信科龙持有49%股权，日立方也间接控制49%股权，因此就股权结构角度来看，公司并无实际控制人；目前海信日立基于日立最先进的核心技术主营中央空调多联机产品，近年来公司业绩维持两位数以上的快速增长，且对海信科龙整体的业绩贡献逐年提升，15年已经达到68.46%。

暖通空调数据显示，16年海信日立占中国中央空调市场整体的份额为7.1%，位居所有中央空调品牌的第四位，不过其产品结构优势明显；艾肯制冷网数据显示公司15年多联机销售比例高达91.8%且余下皆为单元机产品，因此海信日立在多联机领域内的市场份额仅次于大金工业位居次席，16年达14.5%。

毫不夸张地说，尽管海信科龙中央空调业务所贡献的营收及业绩绝对规模并不及格力及美的，但从相对角度来看海信科龙无疑是A股最纯正的中央空调概念股，且考虑到其多联机占绝大多数以及单元机作为补充的业务结构，在中央空调行业增长动因由传统工商业转到家用中央空调领域大背景下，海信日立业务受益也最为明显；同时，在家用中央空调消费依赖于品牌技术背景下，海信日立作为中外合资企业所兼具的产品力及渠道力使得其未来成长更加确定。
格力美的本色依旧
作为在全球范围内具有领先优势的家电公司，格力及美的早在2000年左右就开始涉足中央空调业务领域，但在成绩卓著的普通家用空调业务光芒掩盖下，二者的中央空调业务关注度较低且较之于其本身的庞大体量占比相对偏低；不过从横向比较来看，格力美的从规模上依旧是国内中央空调行业龙头，16年二者分列中央空调行业前两位，份额分别为16.2%及13.7%，格力绝对规模超过110亿而美的也已经接近100亿；同时二者在占总市场近20%的单元机领域已基本实现其在普通家用空调行业的龙头地位，不过在多联机方面仍旧存在较大提升空间；此外随着家用中央空调行业逐步启动，前期相对较小的中央空调业务也将为格力美的贡献极为可观的收入规模及利润增量。

从技术角度来看，尽管格力及美的在普通家用空调领域具有领先优势，但在中央空调市场无论是水系还是氟系，格力及美的的技术积累均不如普通家用空调；不过考虑到龙头本身较强的研发能力，技术角度的差距正在逐步缩小，其中格力在代表中央空调最高技术水平的大型水领域内的研发投入收获颇丰，其首创的光伏直驱变频离心机在全球范围内具有领先优势，而在家用中央空调领域技术所带来的产品差异已并不明显。

而从产品结构角度来看，格力美的基本涉足了中央空调全系产品，但其产品结构存在进一步优化的空间；考虑单元机产品较传统分体式空调用户体验上的明显提升以及相对多联机产品更为亲民的价格，格力美的单元机产品占比较高也较为合理，不过随着变频多联机逐渐成为家用中央空调领域的主力品种，单元机产品增速或逐渐放缓。

总的来说，格力美的规模上在中央空调行业依旧保持了领先水准，且产品技术及品类均在不断提升及丰富，考虑到二者在传统家用空调领域所积累起来的品牌及渠道优势，我们认为在中央空调行业前景广阔的背景下，两大白电龙头在中央空调尤其是家用中央空调领域的优势也将得到进一步增强。
投资建议及推荐标的
整体来看，我们认为16年中央空调大幅回暖的核心驱动因素在于家用多联机的快速增长，尽管中央空调行业景气度与地产销售表现紧密相关，但在渗透率极低且进一步提升可期的家用中央空调成为行业主要驱动力量大背景下，地产景气只在行业增速变动方向具有参考意义，行业的绝对增长水平仍旧依赖于家用中央空调渗透率的快速提升；而进一步考虑到近几年的家用中央空调增长趋势以及16年已超过200亿的零售市场规模，我们认为16年家用中央空调行业景气的改善并不属于周期波动而是一个趋势的开始，行业12年以来的增速中枢下移主要是受制于政策退出叠加增长动力切换，随着中央空调行业增长动力由原来的工商业及市政用中央空调逐步切换至家用中央空调，在供给端加大体验提升明显的多联机产品推广力度且价格劣势逐步消除背景下，行业未来表现有望稳步改善；我们基于过去几年的家用中央空调市场发展表现并参考国外家用中央空调市场发展经验，在家用中央空调在城镇家庭中的渗透率达到10%的假设条件下，家用中央空调累计需求量将达到约2600万套，而目前乐观测算下我国家用中央空调的累计消费量仅为500万台，短期行业存在4倍以上发展空间。
总的来说，考虑到家用中央空调较好的发展前景，兼具技术领先、品牌优势明显、业务结构合理且渠道布局相对完善的海信日立将极大受益于行业高速成长，在此背景下持有海信日立49%股权且投资收益占比业绩较高的海信科龙整体经营表现有望稳步改善，同时考虑到目前公司依旧较低的估值水平，持续推荐A股市场上最纯正的家用中央空调标的海信科龙；此外，被传统家用空调业务抢眼表现所掩盖的两大白电巨头格力及美的中央空调业务延续龙头的一贯表现，考虑到家用中央空调行业的增长前景及龙头份额稳步提升，家用中央空调业务有望在格力及美的经营表现中扮演更加重要的角色，未来或将存在持续超预期可能，持续推荐中央空调业务潜力被低估的两大白电龙头格力电器及美的集团。

风险提示：

房地产销售持续低迷，终端需求表现不及预期。

股市有风险，投资需谨慎。本文仅供受众参考，不代表任何投资建议，任何参考本文所作的投资决策皆为受众自行独立作出，造成的经济、财务或其他风险均由受众自担。

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