一支14亿的基金已投出7家IPO公司，基石资本是怎么做到的？

12月14日，证监会发审委公告，昆山科森科技股份有限公司成功通过IPO审核。而截至此时，基石资本旗下的实缴规模为14亿的第二支主基金——珠峰基石，已投出7家IPO企业。

之前6家分别是索菱股份（002766）、幸福蓝海（300528）、欧普照明（603515）、丝路视觉（300556）、科信技术（300565）、凯莱英（002821）。

除此之外，嘉林药业借壳天山纺织成功上市，现已更名德展健康（000813）；康欣新材（600076）已成功借壳青鸟华光上市。

公开资料显示，珠峰基石实缴出资额14亿元，19个项目全部锁定了退出路径，无一损失本金。其中有8个项目实现退出（包括1家IPO、1家借壳上市并解禁退出）；等待解禁的项目有6家，另外有1家已经通过审核即将发行上市、1家借壳项目在会审核；新三板成功挂牌并增值的有2家（其中1家部分退出并收回本金）；投资上市公司康恩贝三年期定增，帐面增值100%。

据了解，珠峰基石累计投资了19个项目，所有项目都有了明确的退出方式：

6个项目

IPO上市

1个项目

IPO过会待发

3个项目

2家借壳上市；1家借壳待审核

1个项目

三年期定增，账面增值100%

2个项目

新三板，其中1个项目部分退出收回本金

6个项目

转让或其他方式退出，全部收回本金＋利息

从中国资本市场回报角度看，退出方式不同带来的回报差异是巨大的。现在如果独立IPO回报率最高可以达到10倍，那么换股上市回报大约只有三倍，被大股东收购则只有一倍。

由此可见，能否独立IPO是目前投资估值的核心因素，在具有最高回报率的独立IPO的能力上，基石资本已具有较强能力。当然，中国资本市场独立IPO回报率如此之高，也与中国资本市场的制度有密不可分的关系。

投资逻辑嬗变

自2001年创立以来，这一投行班底团队本应是聚焦在Pre-IPO领域的“短跑”选手，却意外地以“长跑选手”身份，完成了几大细分行业从早期VC到成熟期项目的全线布局。

经历过经济周期的考验，见证过数次IPO停摆，以及PE挂牌新三板从关闸到新规发布，成为完成“投融管退”完整流程为数不多的基金之一，基石资本还形成了“与宏观经济无关”的投资方法论。以下为基石资本管理合伙人陶涛的复盘：

2011年：完善投资思路、布局大消费

珠峰基石基金于2011年下半年募集完毕，基金初起，我们立刻投入既有储备项目的推进，同时也开始对芜湖基石(基石资本管理的一只2009年底募集的PE基金，2011年上半年全部投资完毕)的投资项目进行“蜜月期”后的复盘。

芜湖基石是定位投资于成长性企业、特别是抓取“Pre-IPO”项目机会的PE基金。2009年创业板开设以来，出现了全民PE的热潮，芜湖基石的项目投资，在“Pre-IPO项目的火爆争抢中艰难前进。我们观察到以下三方面的问题：

1、2010年，芜湖基石投资企业的加权平均净利润（企业的净利润乘以基金占企业的股比）较上年增长58%，但2011年较2010年增速下滑到36%，增速明显放缓。仔细分析企业个案，管中窥豹，深深感到国家4万亿刺激下的经济增长开始显露疲态。

2、基金的资产配置偏重于先进制造业，组合中仅有1家文化企业和1家制药企业，一部分原因是先进制造业容易分析，核心竞争力好把握，但这也暴露出我们自身行业研究能力局限的问题。

3、在项目方面，一方面出现IPO项目被否的情况，另一方面竞争激烈的Pre-IPO市场争夺正酣。

一家私募股权机构到底应该为被投资企业提供哪些价值？难道仅仅是资本运作的价值？

伴随着这些思考，我们对珠峰基石的投资也有了进一步的认识：

1、经济增长的波动一定会影响到股市，从监管部门通过IPO政策影响股市的一贯手法看，中国企业的上市周期仍然会比较长，急功近利的Pre-IPO投资获利模式是不可持续的，需要探索基于非IPO退出方式的投资；

2、政府投资拉动的市场需求不可能长期持续，先进制造业仍值得投资，但是应该紧贴消费端而非供给端，必须强化基金在产业上的分散布局，特别是和大消费（产品和服务消费、精神文化消费、健康消费）相关的热点行业，过去配置不足，现在要补课；

3、全民PE热下，私募股权投资的估值洼地不复存在，与其纠结于投资的市盈率倍数（估值），不如做好企业的长期竞争实力和增长潜力的判断，抓住好企业，通过持续的成长性和上市流动来兑现回报。

2011年下半年，除了传统制造业的两个项目外，珠峰基石投资了国内领先的车载影音导航系统企业索菱股份、盈利能力颇强的林板一体化企业康欣新材、数字视觉服务企业丝路数字、江苏卫视旗下影视剧制作企业幸福蓝海、国内龙头的新药CMO企业凯莱英等等，这些项目体现了我们对改善产业布局和投资于企业核心竞争能力的强调。如今这些项目均成功直接或者间接登陆了资本市场。

2011年珠峰基石总计投出资金约3亿元。

2012年：抓内核抓风控 全面进军大消费

2012年，伴随着十八大的酝酿和召开，我们更加坚定了中国经济一方面要结构调整，一方面长期看好的决心，我们认识到消费升级以及大消费的概念将替代先进制造业，成为既有增长潜力，又能抗御经济波动风险的PE投资主战场。

既然方向明确，珠峰基金2012年继续遵循向与消费升级相关的制造业、消费品主行业、健康消费倾斜的策略，先后投资了嘉林药业、星昊医药、欧普照明、同福食品等企业，同时和新能源、三网合一等增长机会相关的制造业企业也继续涉足。

2012年全民PE的热潮方兴未艾，市场上恶意包装项目、业绩造假、鱼龙混杂的情况频频出现，投资机构手握大把资金，对项目的争抢更加激烈，投资尽调时间越来越短，投资决策速度越来越快，而投资经理为体现个人的市场价值，投资冲动明显，风控意识薄弱，证监会申报企业增多，利益博弈加剧，审核尺度趋严。

在此背景下，基石资本强化了内核和风控的作用，聘请专业的IPO律师和资深的上市审计会计师打造了独立的内核团队，很多重点项目、有疑问的项目，内核小组成员去现场考察复核，投资经理们也强化了风险意识，否决了一些业务不错，但是在上市尺度上存在瑕疵的项目。

例如，某环保企业，将自身BOT工程建设过程的支出确认为收入并成为主要利润来源，尽管符合会计准则，但是内核部门在研究了多个证监会IPO案例后，认定证监会审核尺度上不会认可，估值水平应大幅度调低，出具了否定意见；我们更是将一批涉嫌业绩造假的企业排除在外，例如某农产品市场项目，基石资本的项目人员在现场发现企业内部资料和提供给投资者的资料严重不符，蹲点现场一天，发现业务量远远不达预期；某制造企业，企业财务人员误发错误附件，起了疑心的项目人员通过渠道查询银行现金余额，发现与财务账严重不符，低调放弃了项目。

风控意识和能力，来源于基石资本作为基金管理人逾10%的高比例跟投，来源于丰富的投资银行业务经验，来源于鼓励说真话，鼓励发表不同意见的合伙人文化。

第4季度，往往是国内Pre-IPO投资的最热时点，因为此时投资拟创业板上市项目，间隔6个月刚好第二年3月末企业就可以申报上市，锁定期仅1年，但是不幸各类项目都有不同的问题和担忧，出于谨慎原则，2012年四季度珠峰基石没有投出一个项目。

2012年珠峰基石投出资金约4.2亿元。

2013年：改革自身 从区域覆盖到行业覆盖

2013年，“打铁还要自身硬”，基石资本自身也进行了坚决的改革。一方面将投资团队从原来的地域划分改为行业划分，组建了六大行业小组，涉及消费、传媒、医药、农业产业化、新材料、节能环保领域，摒弃了原来从投资团队驻扎辐射的城市入手，从一线到三线，从区域龙头企业到开发区、高新区新兴企业通过扫街式走访、挖掘企业的做法，改为按照行业划分，先进行行业调研，走访协会、龙头企业、参加展会，然后树观点、建人脉，最终挖掘出投资机会。

应该讲转型是艰难的，行业研究本身需要大量业内专才，这就是个巨大的团队搭建工作，同时很多行业在经过一年多时间的投资实践后已经证明不具备持续专注的条件。例如农业产业化，行业组成员走访尽调了近30家成规模的农业产业化项目，发现了各种各样的财务规范和业绩造假问题；又例如新材料行业，各个行业的新材料技术很杂很广，很难为处于另外一个新材料领域的专业分析员所理解，每个行业的商业模式也不一样，投资的行业技能很难积累；又如环保行业，研究发现，这个产业基本是地方政府投资主导，而地方政府债务问题如果没有解决，环保行业的投资、运营、回报模式就不可能打通，很难有高成长性的企业诞生，珠峰基石在完成一个工业污水处理企业的投资后就暂停了投资步伐。

最终我们把行业组裁撤，归核为消费、TMT和医药健康三个大门类。至今为止，基石资本已经在TMT领域投资了超过30亿元，在医疗健康领域也完成了30亿元的投资。很多项目都是关键产业链上的龙头企业，基石资本开始致力于成为股权投资产业链的组织者。

2013年，珠峰基石投出资金约3亿元。

2014年：强化投后管理，做好增值服务

2014年，珠峰基石通过定增投资知名医药上市公司康恩贝，为康恩贝对贵州拜特的并购起到了积极的支持作用。这并不是基石资本首次协助上市公司进行并购活动，但是通过协助上市公司积极并购来获得投资机会，应该讲是私募股权投资的重要新方向。此后基石资本组建了数只并购团队，并购业务开始成为基石资本的重要投资领域。

2014年，珠峰基石已经进入了项目退出期，投后管理进一步强化，不仅仅是项目经理加强对企业的督导、跟进和投后服务，投后管理部同事开始了独立的项目走访和分析工作。

2014年，很多珠峰基金企业投资逾2年，项目复盘时发现了一些问题。从2013年下半年开始，投后部门就督导项目经理对复盘暴露出的问题和上市存在障碍的企业进行积极的梳理，通过和企业的友好协商、有些也诉诸法律手段，2014年项目退出取得了丰硕的成果：先后成功退出了3个先进制造业项目，1个环保项目和1个消费品项目。由于我们是在企业的上升期及时实施退出操作，很幸运的是珠峰基石的项目退出没有出现本金损失的情况，退出企业目前也在正常经营。也非常感谢这些重诺守信的企业家。

同时，我们着力开展对项目的增值服务。例如欧普照明，我们协助企业设计重组方案和高管激励方案，选定中介机构，推荐优秀的独立董事；例如幸福蓝海，尽管是江苏卫视的旗下企业，但是基石资本的代表作为其影城投资委员会成员协助决策，帮助公司获取行业资源，包括编剧、版权等，寻找潜在合作伙伴，积极推动上市进程；又如嘉林药业，我们积极协调大股东和原关联股东处理历史遗留问题；又如康欣新材，我们主导中介机构的调整和上市进程，向企业家推荐管理团队，就家族化企业的法人治理结构提出建议，全程协助企业借壳上市等等。至于帮助被投企业解决土地问题、银行贷款问题就不计其数了。

并购服务开始成为基石资本为珠峰基石投资企业提供的主流服务，从芜湖基石的华昌达项目开始，基石资本就积极地协助被投资企业梳理并购战略，系统性地在国内外找寻合适的并购标的，协助尽调、谈判、交易架构设计，乃至协助融资。

如今，珠峰基石的上市公司也会更加明显感觉到基石资本的服务。

2015-2016年：进入收获季节

2015年，资本市场风云变幻，有让上市公司Pre-IPO投资人一会儿引亢高歌一会儿伤痕累累的新股发行制度改革，注册制改革的推进也一会儿狂飙突进，一会儿潮退石出，股市的大起大落不在话下。此时的珠峰基石静水深流，就像陈酿的美酒，在慢慢变得香醇。

2016年，珠峰基石终于以其优异的业绩而被开心的投资人慢慢揭开盖头：珠峰基石实缴出资额14亿元，累计投资19个项目，截止2016年5月底，珠峰基石有6个项目实现退出，累计分配近3.6亿元，占实缴出资额的25.5%。已经成功直接间接上市的有2家，通过证监会IPO和借壳上市审核处于挂牌阶段的还有5家，在会审核的还有2家，新三板成功挂牌并增值的有2家，上市公司康恩贝定增项目已经增值1倍。没有出现本金损失项目。

遗憾和展望
如果说有什么项目上的遗憾，就是珠峰基石因为各种原因错过了对国内一家龙头汽车经销商集团的投资，这不仅是一个短期数十亿元资金数倍回报的机会，同时在我们关注并看好的汽车后市场上丧失了一个重要的落脚点，还有一家优秀的游戏企业也失之交臂，后续基石资本在先锋基石基金的投资中积极地布局了汽车后市场和游戏产业。

珠峰基石的成功是投资者完全可以从中国经济经历阵痛，成功转型升级中的过程中通过配置优秀的私募股权投资产品而获利的有力证明，是一家专业的私募股权投资机构通过严谨的尽调决策过程，通过辛勤的汗水付出可以为投资人创造长期丰厚稳定回报的有力证明。

尽管中国经济在经历痛苦的结构性调整，资本市场的波动也给PE基金的退出增加了不确定性，但是中国资本市场仍然是一个流动性丰沛、为政府所认真呵护的市场，为中国企业提供着充足的资金支持和估值支持。

另一方面，中国经济增长的热点从大的消费升级概念转向了更为具体的汽车后市场、娱乐、电商市场还有医疗健康领域，中国有2.5亿中产阶级，他们的衣食住行和娱乐需求转换肯定会创造出一大批优秀的高成长企业，纠结于宏观经济形势，用时机抉择的策略来思考对私募股权基金的配置，恰恰是没有理解这个投资品种风险和收益的独特魅力。

在基石资本的投资中，我们坚信企业家精神是我们社会的稀缺资源，投资就是投企业家，正如基石资本董事长张维所言，“唯有企业家精神是投资者获取百倍回报的根源，”珠峰基石之所以成功，也是因为我们投了这批优秀的企业家。

基石资本成立15年来，已经有很多很多的投资人持续的投资基石资本管理的私募股权基金，完整把握了中国经济近10年来的成长脉络，收获回报之余，也成了基石资本的亲人。

展望未来，我们和这些“基亲”们都相信，珠峰，远不是巅峰。