皮海洲：定向增发要不要取消？

最近，有关“非公开发行要被取消”的传闻在市场上传得沸沸扬扬。据传闻称，要求融资间隔一年；不允许变更投向；鼓励配股、公开增发；不建议甚至取消非公开发行；鼓励市价发行；融资规模限制等等。

为此，有人对传闻加以归纳，将传闻的内容归结为四点：1、暂停定增（非公开发行）；2、对公开增发设置更高的门槛（包括盈利能力、净资产收益率、间隔时间等），提倡配股、公开发行、市价发行；3、窗口指导融资规模；4、控制再融资获批和发行节奏。

不过，不论是传闻本身，还是传闻的“归纳版”，其中最令人关注的还是非公开发行暂定或取消的消息。毕竟这是目前上市公司最主要的再融资方式。而截止11月25日，定增融资的金额达到了1.34万亿元。因此，如果非公开发行（也即定向增发，简称“定增”）真的取消或暂停，这对A股市场将构成重大影响。

但这种可能性很小，几乎不存在。毕竟在上市公司并购重组过程中，定增具有至关重要的作用。可以说，上市公司并购重组的每一个案例几乎都不能缺少了定向增发的参与。所以，取消定向增发的说法未免偏激，但严格控制，或限制定向增发的使用，进一步完善定向增发规则，则是题中之义。

虽然对于传闻的真实性，监管部门并没有予以澄清，或者说并不值得监管部门予以澄清。不过，就对上市公司定向增发的严格控制来说，却是今年证监会一直都在做的一件事情。有数据显示，截止11月25日，今年以来，合计有303家公司对定增规模进行了“瘦身”，其实际募资金额5809亿元，与这些公司此前规划的融资额8947亿元相比，缩减3138亿元。而这种“瘦身”显然是监管部门加强监管的结果。

而具体到相关的上市公司身上，有些上市公司定增“瘦身”的幅度是惊人的。如海南航空，公司最初计划定增募资240亿元，此后调整为不超过165.5亿元，并于今年9月完成该项定增。另如海航投资，其在今年5月份调整定增方案，取消了募资投向中的补充流动性项目，融资总额在前期已经调减46亿元的基础上再度缩减22亿元，最终募资规模为不超过52.2亿元，不到当初120亿元融资规模的一半。再如现代制药，公司在发行股份购买资产的同时，原计划募集配套资金不超过19亿元，在最终申报材料中，募集配套资金的规模调整至不超过1亿元。目前该方案已经获得证监会审核通过，尚未拿到批文。

在定增募资“瘦身”的同时，更有一大批公司直接放弃了定增。如金浦钛业，公司去年9月披露定增方案，拟定增募集不超过40亿元资金，用于化工供应链管理服务平台建设项目和基于化工行业的产业金融平台建设项目，此后将募资额调整为不超过11亿元，并取消了基于化工行业的产业金融平台建设项目，今年9月公司宣布终止该定增事项。据上证资讯不完全统计，今年以来，两市合计有约350家公司选择了终止定增。

由此可见，对定增从严把关已成为今年证监会加强监管的一项日常工作。而且这项工作也是取得了一定成效的。但尽管如此，这并不意味着定增制度就没有进一步完善的必要了。实际上，正因为证监会加强对定增的监管，才显得定增制度更有进一步完善的必要。毕竟，定增制度已成为目前A股市场最大的圈钱制度，因为该项再融资制度不仅不考虑回报投资者的问题，而且在圈钱上追求最大化，完全把投资者的利益抛到了一边。又如该项制度越来越成为腐败的温床，从对特定对象的争夺，到价格上的折让，又到用各种利好来配合特定对象出货等等，这其中充满了赤裸裸的利益关系，而牺牲的往往都是原股东的利益。也正因为定增制度可以让上市公司最大化圈钱，同时又满足了机构投资者的利益关系，定增制度因此成为一种劣币驱逐良币制度，在定增面前，公开增发与配股反而被市场所抛弃。

正是基于定向增发制度所存在的种种弊端，所以定增制度以及相对应的再融资制度确实有必要改改了。一是严格控制上市公司定向增发。定向增发仅限于上市公司并购重组，即通过发行股份的方式来收购并购对象的资产。而涉及到现金支付的，一律通过配股或公开增发的方式来进行。也就是说，定向增发取消向特定对象的现金发行。如此一来，特定对象就将走向历史，围绕特定对象发生的各种违法违规行为或各种灰色交易也将不复存在。这将极大保护原股东的利益或中小投资者的利益。

二是通过公开增发进行融资的，必须优先满足公司老股东的需要。切实保护公司老股东的利益。一直以来，监管层都在强调上市公司要有股东意识。那么这种股东意识理所当然也要表现在再融资的过程中。而作为监管者来说，也要在再融资制度上强调这种股东意识。

三是对于上市公司进行的现金融资，必须实行总额控制，规定上市公司融资金额不得超过最近三年上市公司给予投资者分红总额的两至三倍；或不超过前次融资以来，上市公司给予投资者现金分红总额的两至三倍。